Volver al futuro

Hay dos posiciones extremas sobre el rol de la sostenibilidad fiscal para la estabilidad y el desarrollo que están fuertemente presentes en el debate público nacional. Una de ellas, sostenida por el actual Gobierno y liderada por el presidente Javier Milei, afirma que lo único que se necesita para la estabilidad y el desarrollo de las fuerzas productivas del país es ordenar la situación fiscal y quitar al máximo al Estado de la economía. La otra, sostenida por Cristina Fernández de Kirchner, establece que el único problema de la economía es la restricción de divisas o “restricción externa”, y que la cuestión fiscal no es un verdadero problema. Ninguna de esas visiones hoy tiene arraigo en la práctica de la política económica de los países avanzados o emergentes, incluyendo aquellos de tamaño similar a Argentina. Tampoco son visiones que hoy sean dominantes en el saber de la economía.

Por el contrario, en el ejercicio de la política económica a nivel mundial predomina el entendimiento de que sin sostenibilidad fiscal no hay desarrollo posible, pero que solamente con sostenibilidad fiscal no alcanza. Si la macroeconomía no está ordenada, no hay desarrollo que se sostenga. Y si el Estado no cumple un rol para construir una sociedad con altos niveles educativos, que genere conocimiento e invierta en una infraestructura digital y física que favorezca el crecimiento de la productividad del sector privado, no se progresa. Más aún, hoy la nueva tendencia mundial pone al Estado en un lugar central en la formulación de políticas industriales, no solamente para el desarrollo económico sino para garantizar la seguridad nacional.

La restricción externa

Argentina debe ser el país del mundo en el que más se cita el concepto “restricción externa” como limitante para el crecimiento económico. La dinámica asociada a la restricción externa establece que, a medida que la actividad económica crece, se demandan más divisas, tanto para importar como para ahorrar parte de los ingresos más altos que la mayor actividad genera; eventualmente el país se queda sin dólares, y así no puede continuar creciendo. El mecanismo que frena el crecimiento es la depreciación del tipo de cambio, que genera inflación, deprime los ingresos reales, y así vuelve a disminuir la demanda por divisas. Y cuando la actividad económica está suficientemente baja, empieza otro ciclo de crecimiento. Una dinámica que se ha llamado “stop and go”.

Para atacar la restricción externa, hace falta poner las cuentas públicas en orden y sostenerlas

¿Cómo, en principio, se podría evitar esta dinámica y crecer sostenidamente? O exportando más, o importando menos sin afectar a la actividad económica, lo que puede ocurrir si la economía reasigna recursos a sectores en los que se pueda sustituir importaciones y tengan un agregado de valor con respecto a los sectores que se achican, o tomando divisas prestadas del resto del mundo (deuda externa), aunque esto último puede ser pan para hoy y hambre para mañana. El manual de la restricción externa nos dice que hay que diversificar la estructura productiva para que sea más dinámica. Pero allí no debería terminar ese manual. Debería tener también un capítulo fiscal: para atacar la restricción externa, hace falta también poner las cuentas públicas en orden y sostenerlas. Veamos de qué trata esto.

¿Por qué en otros países con estructuras productivas tan poco o menos diversificadas que la argentina no hablan de restricción externa?

Porque hay más confianza en la moneda propia. De modo que no están mirando todo el tiempo el tipo de cambio como una referencia inmediata para la fijación de precios, y no caen en los controles cambiarios del tipo cepo en los que recurrentemente cae la Argentina.

Para entender por qué tienen monedas más fuertes, hay que indagar en dos frentes íntimamente relacionados: el fiscal y el monetario.

Bimonetarismo

El bimonetarismo se da cuando la demanda por la moneda del propio país es débil. La moneda local se sigue usando para transacciones cotidianas y para el pago de impuestos, pero deja de usarse como reserva de valor o como medio de cambio para transacciones grandes y no cotidianas, como por ejemplo, la compra de una casa.

En los cursos básicos de economía, en todo lugar del mundo, se enseña un hecho social llamado restricción de presupuesto. “Nadie te regala nada”, decía en sus clases un gran profesor. 

Si nadie regala nada, la restricción de presupuesto del Estado dice que lo que gaste será igual en cada período a lo que le ingrese, ya sea porque recauda a partir de cobrar impuestos o porque alguien le presta.

Si el Estado gasta más de los ingresos que genera por sus tributos, o en ocasiones por vender activos, entonces sí o sí ocurre alguna de las siguientes situaciones: (i) se endeuda, o (ii) emite dinero para financiar su déficit, o (iii) una combinación de las dos anteriores. No hay un gramo de ideología aquí. Si nadie te regala nada, esto es así en todo momento y en todo lugar.

¿Es malo que el Estado tenga déficit? No necesariamente. Muchas veces es la mejor política frente a las alternativas. El punto es que si hay déficit, de alguna manera hay que financiarlo. Y la forma en que se financie tiene distintas implicancias.

Si se financia con deuda, aumenta la deuda, esto es trivial. (Aunque no todo tipo de deuda tiene las mismas implicancias.) Y si se financia con emisión monetaria, aparecen otras cuestiones, que son de importancia fundamental para entender lo que le pasa a Argentina. Volvamos a la economía básica: cada cosa que se comercia tiene un precio. Y ese precio va a depender de cuánto se ofrece y cuánto se demanda de la cosa. Lo mismo vale para el dinero.

Si la oferta de dinero se expande todo el tiempo y la demanda por esa moneda no crece, va a caer el precio que se está dispuesto a pagar por esa moneda. ¿Nos suena?

Si un país tiene una demanda creciente por el dinero, entonces puede ofrecer más de su dinero sin que su precio baje. Estados Unidos, por ejemplo, ha disfrutado de esa situación en buena parte de su historia reciente. Ahora, si la oferta de dinero se expande todo el tiempo y la demanda por esa moneda no crece, va a caer el precio que se está dispuesto a pagar por esa moneda. ¿Nos suena? Esa es la historia del peso argentino. Y cuando todo el tiempo la moneda pierde valor, la gente se lo quiere sacar de encima cada vez más rápido, cambiándolo por ejemplo por dólares. O sea, entramos en un círculo vicioso en donde cada vez la moneda vale menos, que no es otra cosa que decir que cada vez hay más inflación. Un círculo vicioso que solo se puede cortar si desaparecen los factores que dan lugar a que la oferta monetaria esté teniendo que expandirse todo el tiempo, y que se corte con suficiente credibilidad para que la demanda por esa moneda deje de caer.

 ¿Cómo se logra eso? Por empezar, ordenando al fisco, así deja de tener que financiarse emitiendo, y en caso de necesitarlo puede hacerlo recurriendo al crédito. A tener la capacidad de un financiamiento no inflacionario de los déficits lo vamos a llamar sostenibilidad fiscal. La sostenibilidad fiscal no requiere que un Estado deba tener superávit o equilibrio fiscal siempre. Para nada. Lo que requiere es no tener déficits percibidos como estructurales, que generan una desaparición del financiamiento vía crédito y llevan a la destrucción de la moneda a cuya emisión se termina recurriendo para financiarlos.

En un país donde la moneda local es la referencia para las decisiones de precios, la depreciación en el tipo de cambio nominal que genera chocarse contra la falta de divisas no tiene un impacto inflacionario tan grande, lo que hace que las devaluaciones del tipo de cambio nominal vayan acompañadas de devaluaciones casi proporcionales en el tipo de cambio real, es decir, un abaratamiento medido en divisas o restauración de la competitividad de la producción nacional, siendo éste el mecanismo de ajuste que restaura los equilibrios en la economía cuando se ve perturbada por algún shock externo negativo. En la economía bimonetaria, lograr una depreciación del tipo de cambio real es mucho más costoso, ya que el impacto inflacionario de los saltos en el tipo de cambio nominal es mucho más grande. Esto es lo que pasa en Argentina.

Hay circunstancias en las que toca elegir entre todas malas opciones, y se busca elegir la menos mala. Un ejemplo reciente en la Argentina se presentó en la pandemia. Como en todo el mundo, la pandemia deprimió la actividad económica. También deprimió los ingresos de las personas, lo que generó mayores necesidades de gasto en protección social y laboral por parte del Estado, que se sumaron a las obvias necesidades de inversiones en el sistema de salud. Si bajan los ingresos, aumenta el déficit.

Imaginemos por un momento que se hubiese querido tener un equilibrio fiscal en ese momento. ¿Qué hubiese sido necesario hacer? Reducir muy fuertemente el gasto del Estado al mismo tiempo que la economía se estaba cayendo.

Todos los países del mundo, Argentina incluido, expandieron el gasto. Pero en Argentina teníamos un problema: no había crédito. Y no lo había porque había una crisis de deuda de proporciones mayúsculas, disparada en abril de 2018 luego de un crecimiento récord histórico de la deuda pública externa en los dos años previos. De modo que la única fuente de financiamiento que quedaba era la de peor calidad, la que en Argentina casi siempre genera inflación y daña la moneda: la emisión monetaria. Si no se hacía, la alternativa era una crisis de desempleo y de ingresos posiblemente sin precedentes históricos.

Al decidir hacerlo, debíamos ser conscientes que cuando la pandemia empezase a ceder, lo más rápidamente posible debíamos ir bajando el déficit fiscal para reducir los niveles de emisión monetaria, y marcar desde la política un camino de ordenamiento creíble, que ayudase primero a contener y luego a fortalecer la demanda por la moneda nacional.

A la política fiscal no la hace la naturaleza, sino que es producto de decisiones políticas, que se dan en entornos socioeconómicos y políticos que las condicionan de distintas maneras.

En ocasiones, los problemas fiscales tienen origen por fuera del Estado, pero terminan recayendo sobre el Estado —y nuevamente, no caen solos, sino que hay decisiones políticas que implican ello—. Un ejemplo, con consecuencias muy dañinas para el Estado nacional, fue la estatización de las deudas privadas denominadas en moneda extranjera dispuesta en 1982 por el gobierno dictatorial de entonces.

Otras veces, los problemas fiscales se originan en el mismo fisco, producto de decisiones políticas. Es, por ejemplo, una decisión política, frente a la que hay opciones —cada una también con sus costos—, endeudar al Estado en moneda extranjera bajo ley extranjera, a altas tasas de interés en dólares. También lo es decidir cubrir el costo de la prestación de servicios públicos de electricidad y gas vía subsidios, redistribuyendo recursos de ese modo desde quienes pagan esos subsidios, los contribuyentes, hacia los usuarios de esos servicios, entendiendo que quienes más riqueza tienen más consumen, lo que implica que esa política pública sea prorrico.

Cuando una economía está desajustada y plagada de inconsistencias macroeconómicas, no hay manera de reajustarla que genere un gran entusiasmo: una situación de inconsistencia macroeconómica significa justamente que los recursos de la economía no tienen consistencia con el conjunto de promesas en la economía. Resolver esas inconsistencias requiere de distribuir costos. De modo que una tarea central de la conducción política a la hora de ordenar una economía es la de administrar el conflicto distributivo. Si ese conflicto no se resuelve de una forma sostenible, no hay estabilización posible.

Cuando no se navega en la abundancia, lo que se puede ofrecer desde la política pública entusiasma menos. Al gobierno de Alberto Fernández, del que yo fui parte, le tocó enfrentar esta realidad. A fines de 2019, principalmente con medidas impositivas de carácter progresivo, como el aumento en la tasa impositiva a los Bienes Personales (que es un impuesto a la riqueza) y el impuesto PAIS, que redundaron en un aumento significativo de la recaudación tributaria. Posteriormente, con la reestructuración de la deuda pública insostenible que implicó una caída significativa de los intereses a pagar, se buscó reducir el déficit fiscal al mismo tiempo que se financiaba una política fiscal que impulsara una salida a la profunda recesión que venía viviendo el país, que había experimentado una caída del producto bruto interno (PBI) en tres de los cuatro años previos, junto con un aumento del desempleo, la pobreza y la desigualdad. Más tarde, la pandemia, en una Argentina que transitaba una crisis de deuda pública externa y que por lo tanto no tenía financiamiento, generó un gran desajuste de las cuentas públicas.

En el año 2021 se encaró un proceso de reducción decidida del déficit fiscal a partir de la recuperación de la recaudación que se dio con el crecimiento de la economía, pero también fue una decisión política enlentecer ese proceso.

Sostener que la economía argentina es bimonetaria y al mismo tiempo pedir que haya una política de gasto público más expansiva financiada con emisión monetaria no es coherente

El 15 de septiembre de 2021, día en que se presentó el proyecto de ley de presupuesto para el año 2022, Cristina Fernández de Kirchner, por entonces la vicepresidenta y la figura política más fuerte de la coalición de gobierno, publicó una carta en la que sugirió que las elecciones legislativas se habían perdido porque el ministro de economía (que era yo) estaba llevando adelante un ajuste, y que debía aumentar más el gasto, alineándolo en términos del producto con lo que había establecido la ley de presupuesto para aquel mismo año (proyecto que había sido preparado un año antes bajo supuestos de una recuperación de la recaudación impositiva mucho más lenta, y en un escenario de precios internacionales inferiores a los que se verificaron a la salida de la pandemia).

Específicamente, la vicepresidenta señaló que creía que:

“(…) se estaba llevando a cabo una política de ajuste fiscal equivocada que estaba impactando negativamente en la actividad económica y, por lo tanto, en el conjunto de la sociedad y que, indudablemente, esto iba a tener consecuencias electorales.”

Vale recordar que, en ese año, la actividad económica creció 10,4%; la tasa de desempleo bajó del pico de 13% alcanzado en la pandemia a 7%, con la participación laboral creciendo; la tasa de pobreza bajó 4 puntos porcentuales; la desigualdad de los ingresos medida por el coeficiente de Gini bajó significativamente (de 0,435 en el último trimestre de 2020 a 0,413 en el mismo trimestre de 2021, habiendo sido 0,439 en el último trimestre del gobierno de Mauricio Macri); y la tasa de inflación anual fue muy alta, de 50,9%, pero mucho menor que el 211,4% con el que se cerró el año 2023 y hasta menor que el 53,8% de inflación anual del año 2019, último año del gobierno de Macri, a pesar de que se hubiese tenido que recurrir en montos récord a la emisión monetaria para financiar el déficit fiscal de los tiempos de la pandemia.

Sostener que la economía argentina es bimonetaria y al mismo tiempo pedir que haya una política de gasto público más expansiva financiada con emisión monetaria no es coherente —excepto si lo que se busca es un escenario de mayor inflación, que es lo que ocurrió a partir de aquel momento—. Éste es un tema muy importante para la reconstrucción de una alternativa de prosperidad nacional.

Lectura y comprensión de texto

Estar endeudados con el FMI es una real cagada para el país. Perdón por el eufemismo. Lamentablemente, en el año 2018 el Gobierno de Macri tomó esa deuda de US$45.000 millones, récord en la historia del organismo, usada para financiar una salida de los capitales que habían venido a especular sobre oportunidades de retornos financieros de corto plazo, posibilitadas por el total desmantelamiento de las regulaciones de los movimientos de capital entre el país y el resto del mundo, y para pagar deuda pública externa insostenible, que luego tuvo que ser reestructurada. No se pudo evitar eso, en parte por la debilidad política del frente por entonces opositor.

Estar endeudados con el FMI es una real cagada para el país. Lamentablemente, en el año 2018, el Gobierno de Macri tomó esa deuda de US$45.000 millones para financiar una salida de los capitales que habían venido a especular

En el año 2019, previo a la asunción del Gobierno de Alberto Fernández, se tomó la decisión política de negociar un nuevo acuerdo con el FMI para refinanciar esa deuda. Esa fue una decisión de toda la coalición de Gobierno. Como ministro de Economía del país, se me otorgó la responsabilidad de conducir esa negociación en el plano económico. A principios de 2022, se llegó a un acuerdo para refinanciar esa deuda impagable. El acuerdo al que se alcanzó no validó ningún acuerdo previo, ya que no hay vinculación jurídica alguna entre el acuerdo que originó la deuda, el programa stand-by del año 2018, y el siguiente para refinanciar esa deuda.

El acuerdo establecía compromisos de política económica, incluyendo (i) una reducción gradual del déficit fiscal, y junto a ello, una reducción gradual de la emisión monetaria para financiar el déficit, convergiendo a cero; (ii) objetivos de acumulación de reservas internacionales; (iii) una política que apuntara a mantener las tasas de interés reales en terreno positivo; y (iv) un objetivo de mantener la competitividad del tipo de cambio real.

Absolutamente cada línea del acuerdo con el FMI y su posterior revisión constituyen información pública. El acuerdo fue presentado y aprobado por el Congreso Nacional, tal como establece el artículo 2 de la ley de Fortalecimiento de la Sostenibilidad de la Deuda Pública, la cual fue aprobada por el Congreso de la Nación por casi unanimidad en febrero de 2021. Nunca jamás en la historia argentina hubo tal nivel de transparencia en relación a un acuerdo con el FMI. El detalle de cada compromiso de política aparece en aquellos textos de carácter público. A pesar de ello, es común que se refiera a las políticas allí definidas de forma incorrecta. Veamos algunos ejemplos:

Ejemplo 1: relación entre el tipo de cambio y la tasa de inflación. Un ejemplo de confusión se presenta cuando se expresa que el acuerdo dejó establecido para toda su extensión que el tipo de cambio se tuviera que actualizar de acuerdo con la tasa de inflación del mes anterior. No es así. ¿Qué dicen exactamente los textos sobre este punto? El punto 23 del acuerdo de marzo de 2022 sí establecía un valor de referencia para el tipo de cambio real:

“Calibraremos nuestra gestión del tipo de cambio para garantizar la competitividad a mediano plazo del tipo de cambio real efectivo, e incentivaremos la acumulación de reservas. Con este fin, y para ayudar a alcanzar las metas de acumulación de reservas en el marco del programa (criterio de ejecución cuantitativo), la tasa de ajuste del tipo de cambio oficial mantendrá́ el tipo de cambio real efectivo en 2022, en general, invariable con respecto a los niveles de 2021, a fin de preservar la competitividad.”

Sin embargo, el punto 11 del mismo acuerdo establecía que podía haber cambios ya que el escenario de partida estaba expuesto a distintas fuentes de incertidumbre:

“Nuestro escenario base está sujeto a importantes incertidumbres, lo que implica que es posible que las políticas tengan que recalibrarse según corresponda. (…) De manera importante, la intensificación de las tensiones geopolíticas—incluidos aquellas relacionadas con el conflicto en Europa del Este— han aumentado significativamente la incertidumbre alrededor de nuestro escenario base”. 

Las tensiones geopolíticas se convirtieron en guerra, y eso generó mayor inflación a nivel internacional, afectando a Argentina. Y en las negociaciones para completar la primera revisión en junio de 2022, se acordó modificar la referencia al valor del tipo de cambio real, ya no hablando de un valor específico de referencia, sino marcando que debía permanecer en niveles competitivos. Específicamente, el documento “Memorandum of Economic and Financial Policies: Update”, que actualiza al texto del acuerdo de marzo de 2022, establece lo siguiente:

“Política de tipo de cambio: continuaremos administrando la tasa de ajuste del tipo de cambio oficial considerando la evolución de la inflación y los tipos de cambio de nuestros socios comerciales a miras de mantener el tipo de cambio real efectivo este año en niveles competitivos.” (1)

La alternativa hubiese sido apuntar a mantenerlo en niveles no competitivos.

Ejemplo 2: la política de tasa de interés. Otro punto de debate continúa siendo el de la interpretación sobre la política de tasa de interés a implementar por el BCRA. La tasa de interés real positiva se debía medir con respecto a una expectativa de inflación, no con respecto a la inflación del mes anterior. Como en el programa se apuntaba a reducir la emisión monetaria y a acumular reservas, y se planteaban políticas de precios e ingresos para ayudar a coordinar un proceso de reducción de la inflación, en la medida que la capacidad de implementar el programa fuese percibida como fuerte, se asumía que la inflación podía ir disminuyendo de forma gradual.

El sentido de apuntar a tasas de interés reales positivas era el de alentar la demanda por activos denominados en pesos en lugar de alentar a que las personas y las empresas prefieran ahorrar en dólares.

Al día final de mi gestión en Economía, la tasa efectiva anual sobre las Leliq del BCRA era de 66,5%. Entre el 28 de julio y el 11 de agosto de 2022, esa tasa fue incrementada a 96,8%. Luego continuó aumentando, hasta alcanzar 254,8% en octubre de 2023

La gran discusión con el FMI se centraba en el sendero de tasas de interés nominales. La posición del Ministerio de Economía que yo comandaba era que un aumento sustancial de las tasas de interés no iba a bajar la inflación, sino que la subirían. Esto suena raro en cualquier lugar del mundo, pero la Argentina tiene sus rarezas. El argumento de libro de texto clásico es que, cuando el banco central sube la tasa de interés, se encarece el crédito de la economía, y así se restringe la cantidad de dinero en el sistema, aliviando presiones inflacionarias. Pero en la Argentina, el mercado de crédito es muy chico, y la mayor parte de los depósitos de la sociedad en el sistema bancario estaban siendo absorbidos por el Banco Central (con las Leliq), que paga interés por ello. ¿Cómo pensamos que iba a pagar el Banco Central una mayor tasa de interés? Emitiendo más. Es decir, eventualmente expandiendo la cantidad de dinero en la economía, salvo que se pudiesen generar rápidamente grandes superávits en el conjunto del sector público consolidado, BCRA incluido, lo que no iba a ocurrir. De modo que, indicábamos, subir mucho la tasa generaría más inflación en lugar de reducirla.

Al día final de mi gestión como ministro de Economía, la tasa efectiva anual sobre las Leliq del BCRA era de 66,5%. Entre el 28 de julio y el 11 de agosto de 2022, ya con una nueva gestión económica, esa tasa fue incrementada a 96,8%, es decir, más de 30 puntos porcentuales en un período de 2 semanas. Luego la tasa continuó aumentando, hasta alcanzar el valor de 254,8% en octubre de 2023. Recién vuelve a ser reducida luego del cambio de Gobierno. Tal lo esperado, semejantes aumentos de tasa generaron mayor presión inflacionaria. La política de tipo de cambio preferencial dada al sector sojero, el “dólar soja”, también contribuyó a ello. Al final, la inflación terminó siendo de 211,4% en 2023.

Semejantes aumentos de tasa generaron mayor presión inflacionaria. La política de tipo de cambio preferencial dada al sector sojero, el 'dólar soja', también contribuyó a ello. Al final, la inflación terminó siendo de 211,4% en 2023

Entonces, ¿cuál es la crítica a la política de tasas de interés que se incluyó en el acuerdo con el FMI? ¿Se prefería que la tasa de interés real fuese negativa, alentando la demanda por dólares y profundizando el carácter bimonetario de la economía? Y si realmente se quería eso, ¿por qué luego de haber forzado mi salida del Gobierno, se apoyó semejante aumento de tasas de interés bajo la gestión de un ministro que sí tuvo respaldo político? ¿Podemos alguna vez discutir estas cuestiones en serio?

Los dólares del superávit comercial

Otro tema muy discutido es por qué el Banco Central no pudo acumular reservas internacionales a pesar del cuantioso superávit comercial que se logró durante el gobierno de Alberto Fernández, en un contexto que en 2021 estuvo marcado por una fuerte recuperación del tejido productivo y de las exportaciones. La discusión ha ido evolucionando positivamente desde lo conceptual.

No hace tanto se escuchaba seguido una respuesta contradictoria: se decía que se gastó en un festival de importaciones. Pero resulta ser que el superávit comercial se define como la diferencia entre el valor de las exportaciones menos el valor de las importaciones:

Superávit comercial = Exportaciones – Importaciones

De modo que no podemos decir que lo que se consumió el saldo positivo del lado izquierdo de la ecuación es un valor alto para la variable que ingresa, restando en la ecuación en el lado derecho. Hay que buscar por otro lado.

Un trabajo reciente de Guillermo Hang, quien fue director del BCRA entre diciembre de 2019 y mayo de 2022, titulado “¿En qué se gastaron los dólares del superávit comercial 2020-2023?”, responde la inquietud analizando los datos. La respuesta es que los dólares del superávit se fueron principalmente por la demanda de dólares del sector privado no financiero, principalmente por haber posibilitado, desde la Comunicación “A” 7106, acceso al mercado de cambios a las empresas para amortizar hasta el 40% de sus vencimientos de deuda en moneda extranjera, en la medida que presentaran una propuesta para la refinanciación de al menos el 60% del capital a vencer.

En distintas entrevistas desde mayo de 2022, he venido diciendo que éste es un tema que se discutió en el año 2020 entre los integrantes de la coalición de Gobierno y el gabinete económico. Siendo que la discusión sobre lo que se hizo y se dejó de hacer continúa, y considerando que puede seguir siendo un asunto importante en el futuro, intentaré ser más claro sobre lo que ocurrió.

En el contexto de la pandemia hubo una muy fuerte creación de liquidez en pesos, a partir de la política fiscal expansiva financiada con emisión monetaria y de una política monetaria expansiva. En ese contexto, las tasas de interés de mercado se desplomaron, y así se aceleró un proceso de toma de crédito en pesos para comprar divisas del BCRA, para amortizar deudas privadas. El asunto no podía seguir de ese modo porque el BCRA se estaba quedando sin reservas; algo había que hacer.

Se discutieron entonces dos caminos. Uno fue el que se implementó el 15 de septiembre de 2020. El otro consistía en un desdoblamiento formal del mercado cambiario, dejando el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC) destinado al comercio de bienes. Ello hubiese implicado que, si una empresa quería amortizar deudas financieras en divisas, debía adquirir los dólares en un mercado cambiario formal que no era el MULC, o usar dólares propios, si los tenía. Pero lo que ese esquema hubiese principalmente incentivado era la refinanciación de esas deudas. El plan suponía que tal esquema facilitaría la acumulación de reservas, y a medida que éstas se acumulasen, se podrían ir relajando las regulaciones sobre el mercado cambiario, convergiendo a una unificación cambiaria con regulaciones de características similares a las que prevalecieron entre los años 2005 y 2011.

La propuesta era una porquería y su implementación hubiese generado rechazo por parte de las empresas endeudadas en dólares. Pero todas las alternativas eran una porquería; otra vez tocaba elegir entre porquerías. De hecho, la que se implementó también generó un profundo rechazo del mercado que ensombreció las expectativas que habían mejorado luego de la reestructuración de los títulos públicos en moneda extranjera culminada tan solo unos días antes. Tal fue así, que inmediatamente comenzó una corrida cambiaria y la brecha cambiaria alcanzó el 150% en pocas semanas.

La propuesta era una porquería y su implementación hubiese generado rechazo por parte de las empresas endeudadas en dólares. Pero todas las alternativas eran una porquería; otra vez tocaba elegir entre porquerías

Desde mi rol, hablé con todos los que en mayor o menor medida influían en la decisión (Presidente, vicepresidenta y gabinete económico) y compartí mi visión de lo que ocurriría si a las empresas se les seguía dando acceso a dólares a tipo de cambio oficial para amortizar deudas: básicamente, comprarían todos los dólares a los que tuviesen acceso, ya que hubiese sido irracional no comprar dólares al tipo de cambio oficial cuando el valor en el mercado no regulado era mayor. Y dados los montos que se demandarían, sería muy difícil acumular reservas. Hubo una sola persona del Gobierno que apoyó mi visión de desdoblamiento cambiario formal, y fue el por entonces ministro de Desarrollo Productivo, Matías Kulfas (curiosamente, también acusado de ser el responsable de que no se hayan recuperado las reservas internacionales a pesar del superávit comercial).

Volvamos al 15 de septiembre de 2020: se tomó la decisión conocida y pasó lo esperado en función de la decisión tomada: no se pudieron acumular reservas internacionales en los años que siguieron, mientras las empresas que tenían deuda en dólares mejoraron espectacularmente sus hojas de balance. La consecuencia: un sector privado más fuerte y sector público más débil. Un balance más parejo hubiese sido mejor.

Cuatro personas somos las principales responsables de esta decisión y sus consecuencias: Alberto Fernández, que como presidente efectivamente tomaba la decisión final; Cristina Fernández de Kirchner, que habiendo escuchado en detalle las propuestas en boga y conociendo perfectamente cómo funcionaba la coalición de Gobierno, decidió no tomar posición; Miguel Ángel Pesce, quien como presidente del BCRA, entidad que tenía jurisdicción sobre este asunto, impulsó la propuesta adoptada y la ejecutó; y yo, que como ministro de Economía acepté y convalidé esa decisión. Así que sería bueno que nos dejemos de hacer los desentendidos.

Fake news

En el texto titulado “Argentina en su tercera crisis de deuda”, de autoría de Cristina Fernández de Kirchner publicado el pasado miércoles (14 de febrero de 2024), se incluye la siguiente información falsa:

“Durante la Pandemia el gobierno reestructuró la deuda externa con bonistas privados contraída durante el gobierno de Mauricio Macri pero sin quita de intereses y escasa reducción de capital”.

La reestructuración de la deuda citada conllevó una reducción de la tasa de interés promedio de 7% en dólares a 3,07% en dólares, junto a una reducción del capital adeudado de 1,9%. Ello significó un alivio de los pagos de deuda programados de un monto de 34.800 millones de dólares en el período 2020-2030 con respecto a los pagos estipulados por los bonos que fueron reestructurados.  

Hacia donde nos conduce el gobierno de Javier Milei

A partir de las políticas tomadas, se puede inferir que la política económica actualmente persigue dos objetivos. El primero, la dolarización. Hacer desaparecer de circulación a la moneda no resuelve las debilidades que su mala salud genera. Lo que hace es suprimir los mecanismos de defensa ya tan débiles que tiene esta economía bimonetaria. La definición más precisa de las implicancias de la dolarización la encontré en un artículo reciente de Pablo Gerchunoff: la dolarización lleva a un país inmunosuprimido.

El tipo de ajuste que se está llevando adelante para eliminar el déficit fiscal, que sí debe ser un objetivo de la política económica en estas circunstancias, es profundamente regresivo, posiblemente sin precedentes

El segundo objetivo es maximizar el precio de los bonos, para lo que se busca generar el mayor excedente posible de divisas, deprimiendo a la economía. La mejora en la cotización de los bonos es un objetivo virtuoso, ya que ello implica bajar el costo del crédito en la economía, pero no debe ser el único, ni tampoco debe buscarse a partir de deprimir a la economía, sino a partir de su desarrollo.

El tipo de ajuste que se está llevando adelante para eliminar el déficit fiscal, que sí debe ser un objetivo de la política económica en estas circunstancias, es profundamente regresivo, posiblemente sin precedentes en cuanto a la magnitud de su regresividad. El plan en curso va a generar un aumento de la pobreza, de la desigualdad y de la miseria, dado lugar a una sociedad más insegura y angustiada, que involuciona.

Entre los dos extremos de la grieta, se puede construir una alternativa de prosperidad nacional. Los bloques más relevantes de la política económica que constituyen esa alternativa en las circunstancias actuales (circunstancias que pueden cambiar) son los siguientes:

1. Para fortalecer la moneda, hoy es condición necesaria acumular reservas y reducir el déficit fiscal. La reducción del déficit debería ser de carácter progresivo (esto ocurrió en 2021, aunque hubiese sido deseable que la reducción fuese mayor principalmente a partir de la reducción de los subsidios energéticos). Si vamos a incurrir en llamar ajuste a la reducción del déficit, denominemos a esta propuesta como “ajuste progresivo”. Una política fiscal de esa característica conduce hacia un crecimiento económico moderado, lo cual ayuda a poder acumular reservas internacionales.

2. La estructura del gasto público primario debe reducir la participación de los subsidios económicos y aumentar la de la inversión en infraestructura pública digital y física, en conocimiento y en política industrial. Dentro de los subsidios económicos, debe haber cierto nivel de subsidio al transporte público, pero casi nada de subsidio al consumo de energía (y lo que haya de subsidio, tiene que estar focalizado). A la política de protección social la tiene que poder hacer el Estado. La racionalización de la situación tributaria solo puede ocurrir si es de carácter federal.

Los bloques 1 y 2 sugieren que tiene que haber un Estado presente, pero bien financiado y que haga un buen uso de sus recursos, redefiniendo prioridades. Ése es el camino para fortalecer la estructura productiva nacional, sin lo cual tampoco se resuelve el bimonetarismo.

3. La arquitectura del sector público tiene que ser reorganizada. Para ello, se requiere de una ley de Administración Financiera de segunda generación. Resolver el problema de los fondos fiduciarios del Estado que hoy se discute también sería atacado por tal actualización del marco jurídico. El ordenamiento del Estado requiere también de un marco más adecuado para la asignación de la obra pública y del control y supervisión de los recursos que se transfieran entre el Gobierno nacional y las provincias y municipios.

4. La arquitectura del federalismo fiscal requiere de un marco que impida que las provincias y los municipios puedan emitir títulos públicos en moneda extranjera, ya que las potenciales consecuencias sobre la inestabilidad cambiaria que esas decisiones generan se transmiten al resto de las provincias, y cada provincia no internaliza esas externalidades negativas cuando toma tales decisiones de endeudamiento público externo.

5. La política monetaria debe apuntar a una tasa de interés real que aliente la demanda por activos en pesos, que casi siempre debe ser positiva, excepto si las tasas reales en el mundo son muy negativas y el riesgo argentino ya es más bajo.

6. Se debe apuntar a la eliminación del cepo cambiario, para lo cual se requiere acumular previamente cierto nivel de reservas, y cuando se unifique el mercado cambiario, se deben adoptar regulaciones de la cuenta capital-financiera basadas en principios similares a los que estuvieron imperantes en el esquema 2005-2011.

7. Posunificación cambiaria, la política de tipo de cambio debe apuntar por cierto tiempo a uno real más competitivo que el resultado de libre mercado, lo que ocurre si el BCRA interviene comprando reservas en un esquema de flotación administrada.

8. Deuda:

Si el FMI quisiera avasallar al país, buscando una depresión económica que genere excedentes para mejorar las perspectivas de pago, se debería solicitar la suspensión de pagos de acuerdo al artículo V, sección 7(g) de los 'Articles of Agreement'

9. Años atrás no me hubiese imaginado escribir lo siguiente. Pero en el estado en el que estamos, con las visiones que tienen peso en el debate público sobre la importancia (o no) de los financiamientos monetarios del déficit fiscal, propongo modificar la Carta Orgánica del BCRA, revirtiendo de forma ordenada la reforma del año 2012 que amplió la capacidad del BCRA de financiar al Tesoro “con carácter de excepcional y si la situación o las perspectivas de la economía nacional o internacional así lo justificara”. Esto implica perder flexibilidad. Y quien suscribe usó esa flexibilidad en la pandemia, así que entiende que hay un costo. Pero estando en donde estamos, prefiero que nos organicemos de modo tal que, si nos pega un shock externo mayúsculo y no tenemos crédito, el Poder Ejecutivo le tenga que pedir aprobación al Congreso con una ley aplicada a una situación específica tal para que el BCRA provea ese financiamiento adicional excepcional en tal momento, que seguir contando con estos grados de flexibilidad de los que abusamos recurrentemente.

10. Se debe adaptar la legislación para el mercado de trabajo a los tiempos que corren, considerando que la organización de la producción cambió a nivel global, en parte producto de la evolución de la tecnología. Lo ideal es que la propuesta sea preparada por el propio sindicalismo.

 Luego del Gobierno de Milei, posiblemente también haga falta una reforma monetaria. 

***

No nos engañemos: Argentina nunca fue potencia mundial. Mirar el producto por habitante como indicador del grado de potencia es un error. Cuando nuestro producto por habitante estaba en el top 10 del mundo, exportábamos carne y granos. Las potencias desarrollan industrias y producen tecnología, y eso les da un predominio en el escenario geopolítico. Argentina nunca estuvo ahí.

Nuestros desajustes económicos han justamente tenido mucho que ver con que el equilibrio que produce el mercado, dada la estructura productiva con la que contamos, no resulta en un equilibrio social sostenible. Desequilibrar más a la sociedad, como está haciendo el actual Gobierno, repite caminos que ya fracasaron en el pasado.

El desafío de nuestra sociedad es construir una economía de mercado con un equilibrio social sostenible y un equilibrio económico estable. Cuando visitamos la historia de los proyectos populares, busquemos situaciones donde las prioridades de cómo asignamos los recursos no hayan sido las más acertadas para lidiar simultáneamente con la restricción externa y la restricción fiscal. Esa búsqueda nos va a ayudar a repensar un proyecto popular que nos conduzca de regreso a un mejor futuro.

MG

Martín Guzmán fue ministro de Economía entre 2019 y 2022, es docente de la universidades de La Plata y Columbia (EE.UU.) y preside la consultora Suramericana Visión.

(1) En la versión en inglés: “FX policy. We continue to actively manage the official rate of crawl mindful of inflation developments and currency developments in trading partners with a view to maintaining the real effective exchange rate this year at competitive levels.”