El Gobierno gana tiempo con el cepo importador y el ok del FMI: ¿y después?

La economía argentina gira alrededor del dólar. Y para entender hacia dónde va, el balance cambiario del Banco Central es para cualquier economista lo que las estrellas para un antiguo navegante. En consecuencia, el salto de los dólares paralelos que, depende cuál miremos, fue de entre 16% y 19% en 20 días y la profundización del cepo cambiario no fueron una sorpresa. Si desde principio de año se observa un deterioro creciente en el balance comercial ¿por qué el Gobierno reacciona recién ahora? Mismo cuando hasta el lunes los dólares financieros mostraban cierta calma después del fuerte aumento que tuvieron el 9 de junio, producto del desplome en la cotización de la deuda pública indexada a la inflación. La respuesta está en el acuerdo firmado con el FMI.

El Programa de Facilidades Extendidas que firmó el gobierno con el Fondo tiene cuatro criterios de ejecución trimestrales que deben cumplirse sí o sí para recibir los dólares que permiten cancelar los vencimientos del préstamo Stand By por U$S44.000 millones firmado en la gestión de Mauricio Macri. Pero los dos más gravitantes son el techo al déficit fiscal y la acumulación de reservas internacionales netas. Los otros dos, el límite a la deuda pública flotante y la emisión monetaria del Banco Central, quedan determinados principalmente por el resultado fiscal.

Los compromisos asumidos para el primer trimestre del año fueron cumplidos, sin embargo hasta hace menos de una semana era imposible repetir ese resultado en el segundo. Por un lado, porque el déficit fiscal primario acumulado a junio debía ser por $566,8 mil millones y un mes antes ya había alcanzado los $434,3 millones. Si consideramos que durante el sexto mes del año se suele registrar el déficit más alto después de diciembre, el objetivo era muy difícil de cumplir. 

Peor aún el referido a la acumulación de reservas internacionales netas, U$S 4.100 millones de dólares. En marzo cerraron en U$S1.523 millones y al 22 de junio el Banco Central había podido comprar apenas U$S 621 millones más. Le quedaban siete días para acumular aproximadamente U$S 2.144 millones (si bien las compras en el mercado de cambios son la fuente principal, pueden existir desembolsos por préstamos de organismos de crédito cuyo vencimiento sea superior a 12 meses).

Ante ese escenario, sucedió lo esperado, el Gobierno le pidió al FMI mayor flexibilidad en los cuatro objetivos para el segundo trimestre, según el documento que publicó el organismo el 24 de junio. En particular, una ampliación por $307,6 mil millones en el techo referido al déficit fiscal primario, lo que permite proyectar su cumplimiento. En lo que concierne a la acumulación de reservas internacionales, la meta para este mes se reduce en US$ 650 millones. Por lo tanto, durante la última semana del mes el Banco Central debía asegurarse el ingreso de U$S1.494 millones. Una misión imposible hasta que el 27 de junio el gobierno decidió profundizar el cepo cambiario. Desde entonces, las compras del Banco Central crecieron en aproximadamente U$S 1.000 millones, con un pico de U$S 583 millones el día de ayer. Con repetir ese resultado hoy el Gobierno logrará aprobar la segunda revisión con el FMI. Y nunca mejor aplicado el meme que dice ¿pero a qué costo?

La profundización del cepo cambiario nunca es una buena noticia, aumenta las expectativas de una futura devaluación. Por caso, el dólar contado con liquidación pegó otro salto del 4% el primer día de su implementación y acumula un aumento del 6% en tres días. Ese impacto se traduce en una presión alcista sobre la inflación producto del costo de reposición que estiman los importadores y en menos incentivos para el ingreso de dólares dado que los inversores o exportadores especulan con recibir más pesos por dólar en un futuro no tan lejano. Ante ese escenario ¿podría haberse hecho otra cosa?

Sí, una fuerte devaluación que convalide las expectativas del mercado y reduzca las importaciones al encarecerlas y generar también una fuerte caída en el nivel de actividad. Ahora bien, es evidente que con una inflación anual ya proyectada como mínimo en 72% para diciembre las consecuencias sobre el nivel de precios son mucho peores que con la profundización del cepo cambiario. En consecuencia, el Gobierno eligió el mal menor pero eso no implica que sea una solución sostenible en el tiempo.

Por último, es importante mencionar una tercera alternativa hoy vedada para la Argentina: endeudarse en dólares. Principalmente como consecuencia de la crisis de deuda externa iniciada en 2018 producto del desmantelamiento de los controles de capitales llevado a cabo desde el inicio de la gestión de Mauricio Macri. A partir de ese momento, situación que el actual equipo económico no logró revertir, para el Estado argentino endeudarse en el exterior significa convalidar tasas de interés elevadísimas. 

Ahora bien, el argumento del equipo económico respecto a la baja acumulación de dólares referido al crecimiento en las importaciones de energía producto de la guerra en Europa explica una parte de la historia, pero el problema es aún más profundo. Por caso, el déficit energético creció a mayo en U$S 2.456 millones respecto a igual periodo del año pasado, pero el resto de los sectores de la economía también aumentó sus importaciones aun cuando se elimina el efecto producido por la suba en el precio internacional de los fletes y combustibles. 

La raíz del problema es la inflación. El ahorro de las empresas y familias en un contexto de pérdida de poder de compra del peso aumenta la demanda de dólares y bienes importados como reserva de valor. Un comportamiento que se repite a lo largo de nuestra historia y permitía prever el exceso de importaciones asociado que se observa desde el 2020. La pregunta entonces es por qué el Gobierno tardó tanto en implementar una sintonía fina en las importaciones y, a la par, en anunciar un objetivo de tasas de interés reales positivas que aliente el ahorro en pesos.

En enero de este año escribí en una columna publicada en elDiarioAR la imposibilidad de que en 2022 la inflación se redujera respecto al 2021, producto de la falta de dólares y la necesidad de recomponer los precios relativos, tanto por el acuerdo con el FMI como por la necesidad de desarmar los desequilibrios de la economía. Las imposiciones de la realidad como las consecuencias de la guerra en Europa complejizaron aún más el contexto. Ahora bien, ¿qué cambió en la orientación de la política económica desde entonces? Muy poco. Por ejemplo, el déficit fiscal aumentó en casi todas las partidas y el necesario aumento de la asistencia social a los más vulnerables no se compensó con medidas de reducción del gasto progresivas.

Sin embargo, los malos resultados del primer semestre obligan al Gobierno a hacer cambios. El FMI aprobó flexibilizar las metas trimestrales, pero no las anuales. En consecuencia, la acumulación de reservas y la reducción del déficit primario que no se logre durante el segundo y tercer trimestre deberá compensarse en el cuarto. Nuevamente un objetivo demasiado ambicioso. Quizás lo lógico sería que al igual que en 2018, el FMI amplié el financiamiento del programa firmado inicialmente, modifique las metas anuales y la Argentina trace un sendero consistente de reducción del déficit fiscal y emisión monetaria. Recordemos que el organismo aumentó el monto a desembolsar acordado en junio del 2018 en U$S 7.000 millones a partir de un pedido firmado por Dujovne y Sandleris en octubre de ese mismo año justificado en condiciones adversas para las economías en desarrollo y tensiones políticas internas. El argumento se condice nuevamente con la realidad argentina.

De todas formas la probabilidad de que eso suceda es muy baja. Y de ser así, igual la reducción del gasto público debería llevarse a cabo. Más allá del acuerdo con el FMI, como siempre es la dificultad del Gobierno de financiar el déficit fiscal lo que lo obliga a bajar sus erogaciones, con el crecimiento de la recaudación no alcanza. Nuevamente, al igual que el cepo, no es una decisión feliz pero se trata de elegir sobre la opción menos costosa. Recordemos lo que señalamos al principio de esta columna: el aumento en los dólares paralelos se inició por la caída en el precio de los títulos públicos porque los inversores privados buscaron reducir su exposición al riesgo de un nuevo default de la deuda pública en pesos; tienen fresco el recuerdo de ese desenlace hace menos de tres años durante el final de la gestión de Juntos por el Cambio.

La profundización del cepo cambiario y la flexibilización de las metas con el FMI generan una ventana corta de tiempo para intentar estabilizar la economía. Está en el Gobierno saber aprovecharla, caso contrario más temprano que tarde la estabilización será conducida por el mercado y bajo ese formato la mayor parte de los costos recaerán sobre los que menos tienen. Conducir el desarme de los desequilibrios de la economía desde el Estado permite un reparto más equitativo. Fingir que las condiciones materiales no determinan el arte de lo posible en la política nunca hizo más que perjudicar a los más vulnerables.