En una semana de incertidumbre, el Gobierno prácticamente terminó con los puts: una bomba neutrónica que no era tal

¿Qué son los puts?: son instrumentos financieros que ofician de “seguro”. Obligan al Banco Central a comprar los títulos públicos asociados a dichos puts en caso de que las entidades financieras quieran desprenderse de esos activos por eventuales derrumbes de su valor de mercado o situaciones de incertidumbre.

En el último año, estos instrumentos adquirieron mayor relevancia dado que, en el contexto de incertidumbre electoral, muchas entidades dudaban de continuar financiando al Tesoro. Para brindar tranquilidad, el BCRA vendía este “seguro” que implica en última instancia la garantía de su cobro.

A su vez, ante la posibilidad de que los títulos perdieran valor si efectivamente el escenario de la dolarización avanzaba, los bancos se garantizaban vender dichos títulos al valor de mercado del día anterior (previo a que caiga su cotización).

Durante el actual gobierno, los puts también se utilizaron para fomentar el traspaso de la deuda del BCRA (en formato leliqs y luego principalmente pases pasivos) al Tesoro modificando una importante normativa que regula el sistema financiero. La regulación impide que los bancos financien ilimitadamente al Estado, estableciendo un límite máximo de su cartera de inversiones que puede ser “riesgo Tesoro”.

Durante la administración actual, se estableció que aquellos títulos que fueran comprados con el respaldo de puts, no contaban dentro de este límite establecido, porque en definitiva no constituyen riesgo Tesoro sino son prácticamente libre de riesgo ya que están respaldados por el organismo que emite la moneda: el BCRA.

Pese a que el actual gobierno utilizó el instrumento, en el último tiempo el Presidente comenzó a plantear a los puts no solo como un problema a resolver sino como un impedimento para el levantamiento del cepo cambiario.

¿Por que los puts constituyen para Milei un tema trascendente para quitar restricciones cambiarias? Porque en definitiva, si esos seguros son ejercidos, el Banco Central debe comprar esos títulos y para ello emitir pesos. En el contexto actual, esos pesos no encuentran inversiones (más) atractivas hacia las cuales volcarse; pero levantado el cepo, podrían constituir una fuente eventual de demanda de dólares. 

¿De cuántos dólares estamos hablando? Según estimaciones privadas, los puts llegaron a cubrir títulos por un valor de 20 billones de pesos. A partir de la información publicada ayer sabemos que eran 14 billones de pesos en títulos respaldados por puts. Al dólar MEP significarían unos 10.500 millones de dólares, que para las alicaídas reservas del Central, resultan hoy imposibles de cubrir.

En este marco, desde el Gobierno venían negociando con las entidades financieras para desarmar esta posibilidad latente de emisión de pesos. Las negociaciones parecieron tensarse cuando tanto Milei como su ministro de Economía, Caputo, criticaron y tildaron de golpista a un importante banco privado por el ejercicio de su derecho de vender esos títulos, es decir, de ejercer los puts. 

Finalmente, entre miércoles y jueves el asunto quedó prácticamente saldado: el Banco Central abrió una ventana temporal para que los bancos le vendan los puts, es decir, para eliminar esta opción de venta, con la “zanahoria” de que mantienen los títulos que eran respaldados por puts, pero siguen sin computar como riesgo Tesoro.

A última hora del jueves, las autoridades del Central confirmaron que el 78% de los puts fueron efectivamente entregados por los bancos. Los resultados fueron de acuerdo a lo esperado para una negociación de este calibre, ya que se suponía que había un acuerdo previo con las entidades financieras para que los vendan.

Resulta llamativo que, al igual que ocurrió con las leliqs, un tema que era presentado como una “bomba neutrónica” por parte del gobierno, se resolvió sin sobresaltos, evidenciando una estrategia comunicacional tendiente a sobredimensionar problemas para vender logros. En esa misma línea podemos ubicar el discurso recurrente del oficialismo de una inflación corriendo al 17.000% al asumir: evidentemente ni las leliqs ni los puts eran tal bomba, ni había una inflación del 17.000%.

En el listado de requisitos que plantea Milei para salir del cepo, entonces, restaría que la inflación converja con la tasa de devaluación mensual (crawling peg) del 2%, si es que consideramos que los pasivos remunerados quedan “resueltos” a partir del lunes que, recordemos, ya no se renovarán sino que se ofrecerán las nuevas lefi: letras fiscales de liquidez, que pagará el Tesoro, pero cubrirá el Banco Central con emisión de ser necesario.

CB/DM